FIRAT ERGENE*
Merkez bankaları günümüzde finansal yapının ‘sorunsuz’ bir şekilde işlemesi için ülke bazında küçük farklılıklarla faaliyet gösteren kurumlar. Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (MB) temel amacı ‘fiyat istikrarını sağlamak’ olarak tanımlanmıştır. MB fiyat istikrarını belirlediği para politikasına paralel olarak elinde tuttuğu araçları kullanarak sağlar. Bunun için MB’nin ‘geleneksel’ ve ‘geleneksel olmayan’ araçları bulunur.
Gösterge faiz ve piyasada yapılan döviz işlemleri MB’nin geleneksel araçlarıdır. Bu yazının konusu olan faiz koridoru, geleneksel olmayan araçlar içinde değerlendirilmesine rağmen MB’nin haftalık repo faizine verdiği önemi azaltmasıyla bir anlamda gösterge faizine dönüşmüştür.
MB’nin gecelik borç verme faiz oranı, bankanın piyasada kendisiyle işlem yapan diğer finansal kurumlara ihtiyaç duymaları halinde sağladığı fona uyguladığı faiz oranıdır. Basitleştirilmiş bir anlatımla, eğer Merkez Bankası bu oranı yükseltirse bankaların kredi maliyetleri de yükselecek ve bu ticari işletmelerin borçlanma maliyetini artırır. Borçlanma maliyeti arttıkça borçlanarak iş yapmak cazip hale gelmeyecek ve piyasa yavaşlar.
MB ayrıca gecelik borç alma faiz oranını da belirler. Bu oran da elinde fon fazlası olan finansal kurumların bu tutarı MB’ye yatırmaları durumunda elde edecekleri getiridir. Borç alma faizinin düşük olması ticari bankaları piyasaya borç vermeye iter. Borç alma faiz oranının yükselmesi ise bankaları piyasadaki riskli ticari kurumlara borç verip tahsil etmeyi beklemek yerine ellerindeki fon fazlasını MB’ye yatırmaya teşvik eder. Bu da yine ekonomiyi yavaşlatır. Bu iki oran arasında kalan bölgeye ‘faiz koridoru’ adı verilir.
Bankalar müşterilerine kredi verdiklerinde para yaratır. Yine basitleştirerek, faizler düştüğünde yaratılan para miktarının azaldığını, arttığında ise yaratılan paranın azaldığını söyleyebiliriz. Faiz arttığında aynı ürünü almak için takas edilmesi gereken ‘para’ miktarını artar. Bu, enflasyona sebep olur. Tersi durumda, yani MB faizi artırdığında ise daha az miktarda borçlanma olur ve daha az miktarda para yaratılır. Bu da enflasyonu azaltır.
Kendi inisiyatifindeki faiz oranıyla ülkenin ekonomik büyümesine dair işlemde bulunabilmesi o merkez bankasının bağımsız para politikasına sahip olduğunu gösterir. Ancak bankanın finansal istikrarı sağlayabilmek için faiz dışında, sermaye hareketlerini ve para biriminin diğer para birimleri karşısındaki değerini de göz önünde bulundurması gerekir.
Finansal literatürde ‘trillema’ yani ‘imkansız üçlü’; ya da daha yaratıcı bir ifadeyle ‘üçülem’ olarak adlandırılan bu çıkmaza göre bu üç koşuldan aynı anda sadece ikisi sağlanabilir.
Ülkenin sermaye giriş ve çıkışlarına herhangi bir kısıtlama koymaması, hızlı bir şekilde yatırım alarak ekonomisinin büyüme hızının artmasını sağlayabilir; ancak hızlı şekilde gelen sermaye yine çeşitli sebeplerle bir kısıtlamaya tabi olmadığı için hızlı bir şekilde ülke dışına da çıkabilir.
Ülkeler ihraç ettikleri mallarla ülkelerine döviz girdisi sağlar; ithalatı ise elinde bulundurdukları dövizlerle yaparlar. Eğer bir ülke ihraç ettiğinden daha fazla ithalat yapıyor ise o ülkede dış ticaret açığı bulunur. İhracatı ithalatını karşılama oranı yüzde 100’ün altında bulunan bir ülke, açığı turizm gibi hizmet sektöründen elde edilen dövizlerle kapatamıyorsa o ülkede cari açık oluşur. Bu açık yatırım ya da sermaye akışlarıyla fonlanabilir.
Örneğin, uzun vadeli sınai yatırımların ülkeden ani çıkış riski bulunmazken, kısa vadeli varlıklara yönelik sermaye hareketlerinin çıkışı ekonomide strese yol açabilir. Ayrıca uygulanan devlet politikaları sonucunda gelen kaynakların ihracatı ve ekonomiyi desteklemeyen inşaat, tüketim gibi kanallara yönlendirilmesi de ülkenin ödeyemeyeceği bir borç yükünün altına girmesine sebep olabilir.
Diğer etmen ise kur rejimidir. Merkez Bankası elindeki rezerv fazlalarını kullanarak yerel parasını diğer dövizlere karşı sabitlemeyi garantileyebilir. Bu hem ihracatçıların ileriyi görmelerini hem de şirketlerin faiz oranları yerel para biriminden daha düşük olan diğer para birimlerinde borçlanmalarını sağlayabilir.
Ancak bu durumda yabancı para birimlerine bankanın elindeki rezervlerin karşılayamayacağı miktarda talep gelirse rezervler tükenir ve sabit kur rejimi sürdürülemez. Kura yönelik hiçbir taahhüt verilmediği durumda ise bankanın rezervleri rahatlar; ancak yabancı para biriminden gelir/giderleri bulunan şirketler için kur riski ortaya çıkar. Bu durumda yabancı para biriminden borçlanan şirketler kurdaki ani bir yükseliş durumunda borçlarını ödeyememe durumuna düşebilir.
‘Üçülem’e dönersek, eğer bir ülkede bağımsız para politikası var ise sabit kur rejimi ve serbest sermaye akımları politikasından sadece biri uygulanabilir. Merkez bankası ekonomiyi hızlandırmak isterse faizleri düşürebilir; bu durumda yerel para birimi cazip kalmayacağı için dövize talep artar ve yabancı sermaye çıkmak ister. Bu durumda yaşanacak sermaye çıkışlarını durdurabilmek için sermaye hareketlerine kısıtlama getirmek gerekir.
Alternatif senaryoda ise sabit kur rejimi ve serbest sermaye akımı eşzamanlı olarak uygulanabilir. Bu durumda sermayenin çıkış eğilimi gösterdiği durumlarda ekonomik büyümeye etkisi gözetilmeden faiz oranları yükseltilir. Bu hareket kuru ve sermayeyi istenen seviyelerde tutmakla birlikte bu aynı zamanda ekonomide yavaşlamaya yol açar ve ekonomik bir stres yaşanması istenmediği için kuru istenilen seviyede tutmak pahasına ekonominin büyümesinden feragat edilmesi gerekir.
Ülkemizde bu üçlüden sermaye akımları serbestliği ve para politikası bağımsızlığı tercih edilmiştir; MB bu durumda herhangi bir taahhüt altına girmeden, kuru sadece olağandışı spekülatif hareketler karşısında savunmaktadır.
Mart ayında Amerikan ve Avrupa merkez bankalarının gevşek para politikalarını sürdüreceklerine dair oluşan piyasa algısı, Türkiye gibi gelişmekte olan piyasalara karşı sermaye akımlarının hızlanmasına yol açtı.
MB’nin bu koşullarda gecelik borç verme faizini yüzde 10,75’ten 10,50 oranına düşürmesi konusunda iki karşıt görüş bulunuyor.
Bir yanda faiz indiriminin ekonominin büyümeye devam etmesi için önemli olduğunu ve bu hareketin haklı olduğunu düşünenler var.
Öte yanda ise MB’nin bunu fırsat bilerek yıl içinde yaşanabilecek ani piyasa hareketlerine karşı rezerv biriktirmesinin daha doğru bir hamle olacağını savunanlar da var.
32 milyar dolarlık 2015 yıl sonu cari açık bakiyesinin yüzde 70’lik kısmının MB rezervleri (12 milyar dolar) ve net hata/noksan kalemleriyle (10 milyar dolar) fonlandığı düşünülürse, ikinci yaklaşımının çok da tutarsız olmadığını görüyoruz.
MB’nin oyununu eleştirmeden önce elindeki kartlara bakmamız gerek.
Dış ticaret açığının çözümüne yönelik kalıcı ve yapıcı bir reform olmadıkça MB’nin elinin kuvvetlenmesi mümkün gözükmüyor. Köktenci bir ihracat reformunun altından kalkamadığımız sürece önümüzdeki dönemlerde ekonomik gündemi yine ‘kritik’ olduğu düşünülen faiz kararları üzerinden konuşacağız.